2018年，市場(chǎng)在中美貿(mào)易摩擦等因素影響下大幅下跌，而TMT（科技、媒體、通信）研究出身的胡宜斌卻敏銳地意識(shí)到新一輪科技周期和國(guó)產(chǎn)替代的投資機(jī)會(huì)，因此低位加倉(cāng)半導(dǎo)體和通信，使得華安媒體互聯(lián)網(wǎng)基金在2018年逆勢(shì)跑出了正收益，同類排名第一（排名數(shù)據(jù)來(lái)源：銀河證券，下同）；2019年，科技板塊觸底回暖，華安媒體互聯(lián)網(wǎng)基金在2019年再次排名同類第一，年度收益達(dá)到101.7%的收益，業(yè)績(jī)翻倍，胡宜斌自此成名。

和明星光環(huán)隨之而來(lái)的，是管理規(guī)模的迅速增加和疫情黑天鵝的大幅擾動(dòng)。進(jìn)入2020年，胡宜斌的投資框架面臨巨大挑戰(zhàn)，他開始思考如何在管理好大規(guī)模資金的同時(shí)提高持有人體驗(yàn)，最終走向了通過(guò)負(fù)相關(guān)資產(chǎn)對(duì)沖的“杠鈴策略”。

在華安基金內(nèi)部，同事們將胡宜斌2020年的這一次轉(zhuǎn)變，稱為一場(chǎng)從“追風(fēng)少年”到“端水大師”的轉(zhuǎn)型。胡宜斌自己認(rèn)為，“在走向杠鈴策略后，我把自己定義為一個(gè)以周期視角看成長(zhǎng)的行業(yè)輪動(dòng)選手，希望能繼續(xù)保持在中觀行業(yè)的選擇優(yōu)勢(shì)，繼續(xù)暴露在中觀行業(yè)配置中的阿爾法，但組合風(fēng)格盡量多元，未來(lái)逐漸走向均衡成長(zhǎng)風(fēng)格。”

在經(jīng)過(guò)近三年的杠鈴策略實(shí)踐后，胡宜斌帶著新的投資思考進(jìn)化歸來(lái)。

時(shí)間撥回到2020年，在連續(xù)摘得兩年同類基金冠軍后，當(dāng)時(shí)的胡宜斌已經(jīng)是市場(chǎng)上炙手可熱的明星基金經(jīng)理，投資者大量涌入他所管理的基金，使其管理規(guī)模在2020年6月末一度突破230億元，兩年之間增長(zhǎng)了6倍，這對(duì)他的投資框架提出了很大的挑戰(zhàn)。

“2020年以前，我的投資一直是以成長(zhǎng)風(fēng)格為主，具有行業(yè)輪動(dòng)的特點(diǎn)，但在2020年，原有的投資框架和市場(chǎng)之間出現(xiàn)了一些摩擦。一是管理規(guī)模的增加和原有投資框架的沖突，使得投資收益受到牽制；二是大開大合的行業(yè)輪動(dòng)風(fēng)格，較難把基金凈值收益轉(zhuǎn)化為持有人收益，雖然基金凈值漲幅很多，但很多持有人的賬戶收益并不理想?！?胡宜斌回憶道。

他坦言，公募基金的使命就是為更多的持有人服務(wù)，所以管理規(guī)模不應(yīng)該成為一個(gè)基金經(jīng)理在業(yè)績(jī)上的借口或者短板，而是應(yīng)該在對(duì)應(yīng)規(guī)模下取得更好的持有體驗(yàn)。

胡宜斌曾做過(guò)某軟件公司的產(chǎn)品經(jīng)理，深知用戶體驗(yàn)的重要性。他認(rèn)為：基金經(jīng)理也應(yīng)該承擔(dān)提高持有人體驗(yàn)的職責(zé)，尤其是不能讓持有人長(zhǎng)期承受不應(yīng)承受的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)?！焙吮笱a(bǔ)充道，“也就是說(shuō)，我們不能犯冷門且重大的錯(cuò)誤，不能讓基金凈值長(zhǎng)期跑輸偏股基金中位數(shù)或者業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)，不能發(fā)生大幅超額回撤?！?/span>

基于上述原因，胡宜斌開始思考如何在管理好大規(guī)模資金的同時(shí)提高持有人體驗(yàn)。行業(yè)內(nèi)大規(guī)模基金的做法一般有兩種，一是類指數(shù)化的均衡，二是在超額收益上施行對(duì)沖策略，胡宜斌選擇了后者。

“選擇的原因很簡(jiǎn)單，回顧2019年之前的投資，超額收益往往來(lái)自于行業(yè)選擇，如果做指數(shù)化均衡就是放棄了自己的優(yōu)勢(shì)，所以，我想給自己留一些行業(yè)選擇的空間，通過(guò)配置超額波動(dòng)負(fù)相關(guān)的行業(yè)進(jìn)行對(duì)沖，從中獲取超額收益，也就是杠鈴策略?！彼忉尩?。

杠鈴策略，出自華爾傳奇對(duì)沖基金經(jīng)理納西姆·塔勒布。這位《黑天鵝》、《反脆弱》的作者認(rèn)為，金融市場(chǎng)是自我實(shí)現(xiàn)的脆弱系統(tǒng)，配置負(fù)相關(guān)的資產(chǎn)是減弱風(fēng)險(xiǎn)的一種方式。

具體如何執(zhí)行杠鈴策略？胡宜斌將其分為兩步：

一是尋找市場(chǎng)中長(zhǎng)期聚焦的矛盾焦點(diǎn)，作為杠鈴的鈴桿。“比如在今年，當(dāng)外需的變量影響減小，市場(chǎng)主體主要聚焦在內(nèi)需時(shí)，利率就是一個(gè)很好的矛盾焦點(diǎn)。假如宏觀環(huán)境呈現(xiàn)弱復(fù)蘇狀態(tài)，成長(zhǎng)股的表現(xiàn)就會(huì)不錯(cuò)，但如果某一階段出現(xiàn)了強(qiáng)復(fù)蘇，PPI（生產(chǎn)價(jià)格指數(shù)）、CPI（消費(fèi)價(jià)格指數(shù)）大幅躍升，成長(zhǎng)股就會(huì)受到壓制?！?/span>

當(dāng)然，利率只是其中一個(gè)可能性，它還可能是產(chǎn)業(yè)環(huán)境、能源通脹、穩(wěn)增長(zhǎng)調(diào)結(jié)構(gòu)等。胡宜斌會(huì)對(duì)這些焦點(diǎn)進(jìn)行量化回測(cè)，檢查以此為對(duì)沖依據(jù)的行業(yè)是否在過(guò)往很長(zhǎng)一段時(shí)間為負(fù)相關(guān)關(guān)系；有時(shí)候也會(huì)從負(fù)相關(guān)表現(xiàn)的行業(yè)倒推，歸納總結(jié)市場(chǎng)的矛盾焦點(diǎn)究竟在哪里。

二是行業(yè)選擇，尋找杠鈴兩端的鈴片。胡宜斌舉例道，比如成長(zhǎng)中有科技、新能源、軍工，價(jià)值中有消費(fèi)、周期，但我們不能簡(jiǎn)單的拿白酒和計(jì)算機(jī)對(duì)沖，沒有可比性，這時(shí)候就需要引入期權(quán)價(jià)值作為行業(yè)橫向比較的量化依據(jù)，把一兩百個(gè)行業(yè)放在一起看誰(shuí)的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償更有優(yōu)勢(shì)。

“這是一種類期權(quán)定價(jià)的策略，本質(zhì)上是為了找到一個(gè)細(xì)分行業(yè)的收益空間和回撤空間貼現(xiàn)后的比值關(guān)系。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，假如有一個(gè)存在盈利躍升可能性的行業(yè)，它有很大的向上想象空間，但向下的成本也許是鎖定的，我們就是要找到這中間的關(guān)系，產(chǎn)生可以在各個(gè)行業(yè)間橫向比較的數(shù)值。”胡宜斌進(jìn)一步解釋道。

比如在2022年，胡宜斌以“穩(wěn)增長(zhǎng)+調(diào)結(jié)構(gòu)”為矛盾焦點(diǎn)構(gòu)建組合，呈現(xiàn)“成長(zhǎng)+消費(fèi)”結(jié)構(gòu)，其中成長(zhǎng)端配置“新能源+TMT”結(jié)構(gòu)性細(xì)分方向，消費(fèi)端關(guān)注具有供給側(cè)變化的社會(huì)服務(wù)、出行產(chǎn)業(yè)鏈等，取得了同類基金前1/5前列的成績(jī)。

與此同時(shí)，杠鈴策略也涉及到拓展能力圈的問題，這也是胡宜斌面臨的一大挑戰(zhàn)。

對(duì)此，胡宜斌提出了自己實(shí)踐下來(lái)的兩個(gè)想法。首先，一個(gè)人的知識(shí)范圍終有極限，除了自己努力積累能力圈以外的知識(shí)，還需要相信整個(gè)投研平臺(tái)的力量；其次，也可以依靠量化的支撐，將投資框架建立成系統(tǒng)工程，以研究員的知識(shí)框架、產(chǎn)業(yè)調(diào)研、主觀判斷為底層依據(jù)，為基金經(jīng)理投資提供有力支撐。